Consigli ai risparmiatori

«Corriere della Sera», 3 aprile 1924

Cronache economiche e politiche di un trentennio (1893-1925), vol.VII, Einaudi, Torino, 1963, pp. 656-661

Non è mai stato tanto difficile, come ora, rispondere ad una domanda che viene insistente sulla bocca di coloro che seguono da vicino o da lontano i fatti economici: sono giustificati i rialzi che negli ultimi tempi hanno avuto luogo nelle borse italiane? Le sentenze più disparate si sentono pronunciare da persone egualmente reputate per competenza pratica. Vi ha chi giudica gli aumenti pazzeschi, e chi li considera perfettamente naturali; chi afferma essere i valori ben lontani dal termine del loro cammino ascensionale; e chi predice un crollo fragoroso in breve termine. Taluno considera gli aumenti un puro gioco di professionisti e di istituti desiderosi di scaricarsi della carta che da tempo avevano in cassa e non riuscivano a smaltire; mentre altri è persuaso che il rialzo dipenda da circostanze oggettive, indipendenti dalle opinioni degli interessati.

Probabilmente, come accade spesso, hanno un po’ ragione tutti; perché le ragioni che possono valere per certi valori non giovano per altri; e quell’aumento che è oggettivo per un titolo è artificioso per un altro. Dubito molto che i consigli di prudenza rivolti al pubblico siano destinati ad un grande successo. Quando lo spirito speculativo è nell’aria, è difficile che la predica di uno scrittore possa distogliere un solo risparmiatore dal compiere un investimento che egli considera vantaggioso. Dubito altresì che il rialzo nel saggio dello sconto e dei riporti in borsa possa avere una influenza immediata e sostanziale sulla speculazione. Quando si spera che un titolo aumenti in un mese del 10%, non è il rialzo dal 7 all’8% all’anno del prezzo del danaro necessario per prolungare l’operazione di un mese che possa trattenere l’operatore. Forse neppure la restrizione delle somme poste dalle banche a disposizione degli operatori per i riporti mensili potrebbe avere un’influenza decisiva. Le banche sono troppe e difficili a mettere d’accordo; non poche di esse e parecchie casse di risparmio hanno larghe disponibilità di danaro che devono far fruttare; e quale impiego più liquido dei prestiti su garanzia di titoli per un mese al 7 o 7,50%? Tale invero e non altro è il riporto: un prestito su titoli.

Non senza efficacia sarebbe l’applicazione generale di una regola seguita in alcune città dalle banche più solide; non imprestar danaro su titoli se non con uno sconto del 20%. Chi vuol comprare un titolo del valore di 100 lire, nella speranza di poterlo rivendere a 110 o 120 o più lire, non dovrebbe potere farsi imprestare, dando il titolo in garanzia, tutte le 100 lire ma soltanto 80 lire. Le altre venti lire dovrebbe metterle lui di sua tasca. Il terreno sarebbe sfollato da tutti i mosconi senza un soldo che comprano solo perché l’agente di cambio od il banchiere non chiede loro nessun deposito di garanzia. Un’altra regola mi parrebbe buona: che le banche si facessero pagare a fine mese, sino ad operazione chiusa, le differenze passive; ma non pagassero mai ai clienti le differenze attive. Oggi, chi ha comprato un titolo a 100 lire, se il titolo a fine mese (prezzo di compenso) è salito a 110, riceve la differenza di 10 e resta compratore per un altro mese a 110; se il titolo è ribassato a 90, deve pagare la differenza di 10 e resta compratore a 90 per un altro mese. In tempi di rialzo, il pubblico speculatore si abitua a ricevere differenze; e gli pare la cosa la più naturale del mondo che le fini mese siano fatte per ricevere differenze. Quando poi bisogna restituire, non mancano gli squagliamenti. Sarebbe assai buona cosa che le banche si facessero bensì pagare le 10 lire quando il titolo ribassa a 90; ma non le pagassero quando il titolo rialza a 110. Resti il compratore tale a 100. Quando venderà e liquiderà definitivamente l’operazione dopo due o tre mesi, per esempio a 125, incasserà tutto in una volta le 25 lire, se ci saranno. La regola introdurrebbe della serietà negli speculatori e lascerebbe sopravvivere solo coloro che hanno mezzi e nervi saldi.

Che ci sia un certo fondamento generico al rialzo non si può negare. Il punto difficile non sta nel vedere ciò; sta nel fare una scelta oculata dei titoli che sono apprezzati meno del valore corrente delle consistenze patrimoniali o della capitalizzazione dei redditi futuri. È noto qual sia quel tale fondamento generico del rialzo. Senza andare a lezione dagli economisti, il pubblico intuì facilmente che, in tempi di moneta calante, conveniva possedere piuttosto merci o terre o case, che non lire o crediti espressi in lire; più oggetti materiali che valori monetari cartacei. Chi comprò con 100 lire buone 4 quintali di frumento, si trovò poi ad avere 400 lire cattive, che valevano solo quanto le 100 lire d’un tempo, ma non valevano di meno. Chi con le stesse 100 lire comprò un biglietto di carta da 100 lire, o un titolo di credito verso lo stato o verso privati di 100 lire, rimase con le sue 100 lire nominali, divenute piccole e ridotte a 25 lire vere. Questo è il motivo per cui i portatori vecchi di rendita 3 alla un mezzo hanno cento volte ragione di lagnarsi che almeno almeno le leggi d’imposta patrimoniale non abbiano tenuto conto della falcidia enorme arrecata dallo stato al loro patrimonio con le grandiose emissioni di carta – moneta. Questa è la ragione per cui le merci, le terre, le case crebbero tanto di prezzo; e questa è la ragione principale che si può addurre del recente rialzo delle azioni. Le azioni di società industriali rappresentano terre, case, opifici, macchine, merci, ossia cose materiali cresciute di prezzo dal 1914 in poi. Perché le azioni, rappresentando cose valorizzate, non dovrebbero valorizzarsi anch’esse? Non pare, si dice, che finora le azioni siano dal 1914 in poi aumentate di valore in lire piccole nella proporzione in cui aumentarono le altre cose. Una statistica assai ben fatta del «Bollettino di notizie economiche» ci dice che le azioni quotate nelle borse italiane aumentarono in media da 100 nel dicembre 1922 a 147,50 nel febbraio 1924. Un’altra statistica, pure egregia, del prof. Bachi ci direbbe che i valori che nel dicembre 1918 valevano 700 valevano 72,8 nel dicembre 1922. Se immaginiamo per un momento di potere all’ingrosso collegare le due statistiche, noi arriveremmo a

questo risultato:

Mi mancano i dati per potere risalire al 1914; ma se si pensa che durante la guerra rialzarono solo taluni poco numerosi gruppi di titoli bellici; che nel dicembre 1918 forse avevano toccato una punta; che nel dicembre 1922 la depressione postbellica aveva probabilmente riportato i valori al punto in cui si trovavano nel 1914, si può concludere che forse oggi noi ci troviamo ad un livello di prezzi che in media supera solo del 50% il livello antebellico. A primo aspetto ci sarebbe ancora una lunga strada da percorrere per arrivare da 147,50 a 400, ossia per porci a paro col deprezzamento della lira.

Ho addotto i dati sopracitati con grande peritanza, perché la conclusione a cui a primo aspetto sembra di dovere arrivare è certamente esageratissima. Sarebbe davvero pura pazzia se i valori azionari aumentassero ancora in media da 147,5 a 400. Tutto ciò che le cifre ora addotte autorizzano a dire è che l’aumento finora verificatosi ha un certo «fumo» di possibile buon fondamento. Quale sia l’arrosto che sta sotto al fumo ogni risparmiatore deve vederselo per proprio conto con grande cautela.

Il solo fatto che un’azione valeva prima della guerra 100 lire non basta a legittimare la conclusione che oggi essa debba valere 400 lire. Prima di correre così, bisogna porsi parecchie domande.

L’azione d’oggi è ancora quella del 1914? Se nessun aumento di capitale si fece, se non si subirono perdite, se gli impianti furono sempre mantenuti in buono stato, è possibile che quelle cose (edifici, impianti, macchine, ecc.) che prima valevano 100, oggi valgano 400.

Ma può darsi che nel 1914 il capitale fosse di 10 milioni composto di 100.000 azioni da 100 lire l’una; e che poi nel 1920, il capitale sia stato aumentato a 15 milioni con altre 50.000 azioni da 100 lire; ed ancora nel 1923 a 20 milioni con altre 50.000 azioni da 100 lire. Le 100 lire versate nel 1920 e quelle versate nel 1923 erano lire piccole e comprarono impianti e macchine che valgono lire piccole. L’azione d’oggi è per metà derivante da azioni antiche in lire grosse, e per metà da azioni nuove in lire piccole. È evidente che essa non può valere 400 lire, ma qualcosa di mezzo tra le 100 e le 400.

Può darsi ancora che il capitale da 10 milioni sia stato portato a 20, senza versamento alcuno da parte dei soci. Le 100.000 azioni d’una volta si sono raddoppiate, perché sono state regalate (termine improprio) ai soci altre 100.000 azioni. Il termine è improprio, perché se le azioni fossero rimaste 100.000, ognuna di esse forse avrebbe potuto valere 400 lire. Ma se a dividere il patrimonio sociale, rimasto invariato, vi sono 200.000 azioni, è chiaro che ognuna di esse può valere solo 200 lire.

Ho esposto solo due casi, scheletrici. La realtà è sempre più complicata; e le combinazioni di circostanze possono essere moltissime, ed imprevedute. Bisogna, ad esempio, studiare se, oltre al capitale, vi fossero riserve antiche, se si siano formate riserve nuove, se oltre alle riserve note ce ne fossero di quelle latenti, venute alla luce mediante la distribuzione di azioni gratuite. Nel linguaggio ordinario, chiamasi acqua l’aumento di capitale a cui non corrisponde un versamento effettivo di danaro. Il versamento di lirette a 25 centesimi sarà tre quarti d’acqua; di lire a 50 centesimi sarà metà acqua. Quanto più il capitale nominale è annacquato, tanto meno fondata sarà la pretesa di spingere le azioni da 100 a 400.

Pur supponendo che non ci sia acqua, perché le azioni si valorizzino in ragion del deprezzamento della lira, occorre rispondere ad un’altra domanda: è probabile che l’azione dia un reddito adeguato al nuovo valore? Non basta cioè che gli impianti, le macchine, ecc., che stanno dietro all’azione, costino ad essere riprodotti quattro volte (o sei volte od otto volte), di più che nel 1914, perché l’azione passi da 100 a 400 (od a 600 o ad 800). Bisogna che il reddito passi da 5 lire a quattro volte 5 lire, ossia a 20 lire. Se sì, l’aumento è ragionevole; se no, è dubbio. Non di rado è vero che l’impianto costerebbe, a rifarlo, 4 milioni invece di 1; ma nessuno lo rifà, perché esso non darebbe un reddito proporzionato a 4 milioni. Oggi, in borsa, si bada poco al reddito; e si capitalizzano certi redditi al 3, al 2 e forse meno per cento. Si può aver ragione di far così, se il reddito futuro ha probabilità di adeguarsi al reddito presente; si ha torto, se la probabilità non c’è.

Ho l’impressione che i lettori osservino che questi ed altri che si potrebbero esporre sono luoghi comuni; e che per fare cosa giovevole ai risparmiatori desiderosi di non perdere i loro risparmi, gli economisti dovrebbero applicare i loro ragionamenti generici ai casi singoli, indicando nominativamente per quali azioni l’aumento sia giustificato e fino a qual punto e per quali no. Sia consentito di ricordare il detto oraziano: ne sutor ultra crepidam. Compito dell’economista è solo quello di segnalare in genere pericoli, vantaggi, probabilità, considerazioni influenti sul giudizio. Il giudizio concreto se lo deve formare il risparmiatore singolo applicando il criterio proprio al titolo particolare che il suo banchiere di fiducia gli consiglia. Né si dimentichi mai una avvertenza, valida sempre in tempi di rialzo e in quelli di ribasso: il risparmiatore, il quale non sa leggere bilanci, non conosce le industrie alle quali appartengono le azioni che gli vengono raccomandate, non è in grado di apprezzare la capacità e l’onestà degli amministratori delle società emittenti, né ha un banchiere od agente sperimentato di sua fiducia, che egli sappia possedere le qualità a lui mancanti, non deve correre dietro ai «si dice». Colui che non sa può, forse, arricchire comprando titoli a caso; più probabilmente trascorrerà le sue notti insonni, venderà i titoli quando stanno per rialzare e li comprerà nel momento in cui sono destinati a cadere. Per non perdere, farà delle medie ed aggraverà il suo danno. Compri, costui, un appartamento o una casetta in campagna, con un po’ di terra. Se non può o se non ha danaro d’avanzo, si contenti del 3% dalle casse di risparmio, od acquisti buoni del tesoro o consolidato. Correrà i rischi generici inerenti alle ricchezze misurate in lire; rischi che potrebbero, se la lira si rivalutasse, diventare alee favorevoli. In ogni caso, il rischio è più piccolo di quello di diventare nevrastenico per la ansiosa lettura quotidiana di bollettini di borsa le cui cifre incomprensibili pigliano sempre la via inversa a quella da lui desiderata.